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文華財經鑫東財期貨配資-百年投資策略

yueyue 2019-6-14 15:22212

  先思考一個問題:假設你回到100年前(即1900年),擁有1萬英鎊,并且你可以一直活到2000年,可以在任何國家、任何市場投資,你將采取什么樣的投資策略?

  不妨給你一些小小的提示。在風起云涌的20世紀中,1900年可謂平淡無奇。英國維多利亞女王統治著世界上最大的帝國,美國的農業人口還占總人口的42%。歐洲沉浸在繁華和希望之中,日本、德國兵強馬壯,如日初升。那一年,希姆萊、霍梅尼出生,尼采死了。那一年,美國GNP為187億美元,人口7609萬人,其中紐約州726萬人,內華達州只有42335人。那一年,中國正在戊戌政變后的嚴冬,慈禧太后圖謀廢光緒立“大阿哥”,利用義和團鬧事,當作和洋人談判的籌碼,結果招來八國聯軍。那一年稍具成就的科技事件是傻瓜相機的問世和巴黎世界博覽會。顯然,站在一百年的任何一個天才,都不可能預測100年內的世事滄桑。今天我們在2007年的開端,同樣無法預知未來100年。那么,有沒有一種投資策略,可以在無法預測未來的情況下,仍然長期有效呢?

  每當遇到難題,中國人的智慧就是去看歷史。從過去的一百年來看,確實存在一種簡單而有效的策略,它不需要復雜的技巧,只需要理性、謙虛和堅持。接下來我引用的很多數據,來自前幾年荷蘭銀行和世界倫敦商學院出的一本小冊子,書名叫《投資收益百年史》,做這件事情的兩個教授,叫Elroy Dimson 和 Paul Marsh,他們管自己干的活叫“金融考古”,從塵封的報紙和古老的記錄中,重新建立自己的數據庫。這些教授可謂功德無量,為我一直以來想寫的這篇文章,提供了一些寶貴的歷史數據。

  不要借錢給政府和銀行

  投資的頭號天敵是通貨膨脹,政府利用它的刀劍槍炮作后盾,用廉價的紙張油墨印刷貨幣,把老百姓口袋里的真金白銀、真貨實物弄走。如果你把鈔票埋在后院的樹下,那肯定是20世紀最大輸家之一,因為根本無法對抗通貨膨脹。簡單地算筆賬,假如你有1萬元,假如通貨膨脹率是5%,20年以后,其購買力只剩下35.84元;如果通貨膨脹率是10%,那太不幸了,20年以后,你的1萬元血汗錢,購買力只剩12.16元了。

  如果把錢存在銀行收利息,相當于把錢借給銀行,這比埋在后院樹下略強一點,不過,銀行利率常常比長期國債的利率低,那么,不妨直接看一下投資國債(借錢給政府)在20世紀的收益率。

  先以20世紀國運還算不錯的英國為例。荷蘭銀行/倫敦商學院(ABN AMRO/LBS)長期債券指數,這個指數基本可代表英國長期國債。如果你在1900年初,以1萬英鎊投資于這個指數,到了2000年,它將變成188萬英鎊,按年折算,就是5.4%的年均增長率。聽起來還不錯,是嗎?可是,如果考慮到通貨膨脹,就遠不是這么回事了。在20世紀的100年里,英國的零售物價年均增長率是4.1%,用這個物價漲幅去減國債收益,就令人頗為失望人。這100年里的英國長期國債年均收益率,僅僅是每年賺1.3%。

  長期國債賺得太少,短期國債就更不用講了。如果你在1900年拿1萬英鎊投資,買入英國短期國債,100年后將會變成140萬英鎊,相當于每年5.1%的增長率,扣掉4.1%的通貨膨脹率,僅僅為1%的年收益率。20世紀英國的國債投資者,它們在今天看來,都算是20世紀殘酷的國家間競爭的贏家:美國、英國、日本、意大利、澳大利亞、加拿大、丹麥、法國、意大利、荷蘭、瑞典、瑞士。如果投資這12個國家的長期國債,年收益率的前三名都是歐洲小國:丹麥2.7%、瑞典2.3%、瑞士2.1%。小國的百姓有時是幸運的,20世紀沒經歷過那些大國的動蕩劫難,沒有一統天下千秋萬代的雄圖壯志,也就逃過了德國、日本狂發貨幣盤剝百姓造成的災難。

  在這12個國家里,長期國債收益率最差的,就是三個野心勃勃的國家:德國-2.3%;意大利-2.3%;日本-1.5%,全都是負數。更可怕的是,德國的統計數據中,還剔除了1922和1923那災難性的兩年。1923年初,2萬德國馬克可以兌換1美元;10個月后,需要用6300億馬克才能兌換1美元。這種通貨膨脹讓所有的國內債務都一筆勾銷,現金、銀行存款、債權、國債都一文不值,幾乎造成長期國債投資者100%的損失。這三個國家有個共同點,在20世紀都出過很多雄才大略的梟雄,可惜,梟雄輩出的國度,百姓往往不幸。

  不過,話說回來,這學費也沒白交。因為20世紀上半場吃的虧太大,第二次世界大戰后,歐洲對通貨膨脹視如洪水猛獸,至今仍未放松警惕。尤其是德國,它在20世紀上半場的通脹是最兇的,結果下半場卻是這12個國家中最低的。物極必反的理論再次起了作用,20世紀下半葉,長期國債收益率最高的幾個國家中,德國、日本均占前幾名。

  我們從20世紀的歷史課中,學到的第一句話就是:不要借錢給政府,尤其是別借錢給雄心勃勃梟雄輩出的政府,當然更不用借給利息更低的銀行。不過,如果由于愛國感情借錢甚至捐贈給政府,不在我所講的范圍之內。既然是由于愛國,不是為了獲利,當然不算是投資,他們將獲得精神上的豐收。

  享受股票的長期復利

  上帝制造了通貨膨脹這個壞蛋,也留下了股票投資這條活路。20世紀,人類經歷了兩次世界大戰,嘗試了各種社會制度的試驗,造成數以億計人口的非正常死亡,體驗了眩目的繁榮和恐怖的蕭條。在這100年里經歷了最好的和最壞的時代,風暴過去之后,我們發現,最“安全”的國債,其實是不足以依靠的陷阱;而“高風險”的股票,居然是最好的避難所。假設你在1900年初,將1萬英鎊投資于英國的整體股票(仍然以荷蘭銀行/倫敦商學院指數為標的),100年后它將變成1.6946億英鎊。強調一下,這里的股票是指“整體市場”的股票,而不是后文將提到的構成指數的成份股(它們的收益遠遠超過整體市場)。

  要提醒一點,在剛才講的股票投資里,你必須用每次分紅得到的錢,再投資回股票中。拿紅利進行再投資,是這種策略成功的秘密。假如你同樣在1900年初,拿1萬英鎊投資英國股市,但是你把每次分紅都消費掉,用來改善生活,那么,100年后,它僅僅增長為161萬英鎊,還不到1.6946億英鎊的1%,實在是天壤之別。你把錢投到上市公司里,犧牲你目前的消費,讓它為社會多創造點價值,上帝會獎勵自制而利他的你。

  巴菲特曾經說,他的投資原則只有兩條,“第一條,不要虧損;第二條,牢牢記住第一條。”事實上,巴菲特所說的,并不是百發百中的股票神射手,而是說,只要保住本金,去享受復利,哪怕是緩慢的復利,都會是最終的贏家。

  即使是從1萬到1.6946億的驚人增長,也只是10.2%的年收益率。20世紀英國整體股票投資的名義收益率,是10.2%;英國長期債券、短期國債分別只有5.4%和5.1%的名義收益率。這項調查中12個國家的股票收益率排名中,前四名是瑞典8.2%、澳大利亞7.6%、美國6.9%、加拿大 6.4%。殿后的四個國家,雖然在20世紀曾大起大落飽受摧殘,但其股票收益率仍然超過其他工具,德國達到4.4%、日本4.2%、法國4%、意大利2.7%。這些數字看起來很平常,但是,把它們變得不平常的,是100年的長期復利。

  當年歐洲金融的統治者羅思柴爾德曾說過,“我不知道世界七大奇跡是什么,但我知道第八大奇跡是復利。”如果你今年才25歲,一分錢也沒有,但是,在看我這篇文章的讀者,一般來說如果年收益率是10%,你25年后(50歲時)將擁有187萬元,35年后(60歲時)將擁有492萬元;如果年收益率是20%,50歲將擁有878萬元,60歲將擁有5482萬元。你退休時就不用擔心養老金的不足了。

  可是,你也許會問,通貨膨脹呢?如果發生惡性通貨膨脹,豈不是這些10%、20%的收益率變得微不足道?不用怕,即使發生這種情況,股票仍然是惟一的避風港。比如,德國1923年發生惡性通貨膨脹,但德國股票市場也上漲了300億倍。上帝庇佑了那些在災難中持有股票的人們。

  房地產呢?房地產是否比股票更牢靠呢?錯了,房地產比股票更不“安全”。在中國人的印象中,似乎買房買樓總是不會虧的,但我們對房地產市場的經歷實在太短,而且,這一二十年,既趕上了國內的特殊地產牛市,又正好碰上全球房地產的牛市,短期(一二十年仍然屬于短期)的數據,如果拿來作樣本得出所謂規律,是會害死人的。美國的房地產,曾經在100年的時間里原地踏步,而那段時間美國經濟同樣是在迅速發展。退一步講,即使在房地產的牛市中,地產公司股票的增長,仍然可以分享房地產的繁榮。

  說到這里似乎還漏了一個:黃金。其實不提也罷,這東西遠遠不如股票,因為它是自私的人收藏的東西。你把財富變成黃金藏起來,退出創造增量財富的公司,不冒這個風險,怎么能夠奢望分享社會的增量財富呢。1980年,850美元可以買1盎司黃金,當時可以換一股道瓊斯指數(當時道指不到900點)。26年過去,今天12000多點,黃金還是600美元/盎司,黃金相對于道指貶值了20倍。最“安全”的東西,長期來講往往最不安全。

  忘記時機,忘記選股,埋頭持有指數基金

  知道要投資股票只是第一步,如何投資才能成為100年的贏家,又是另一個難題。這個問題的答案,比絕大多數人想象的簡單得多。任何頭腦健康的人,只要具有小學三年級的學歷,經過三分鐘的溝通,就能掌握這項投資策略。

  一般人通常錯誤地認為,股票投資無非兩種策略,一種是聰明地選擇時機,另一種是聰明地選擇股票。其實,這兩條都是歧路,都不能確保你成為100年后的贏家。你恰恰該忘記時機、忘記選股,埋頭持有指數基金(對指數進行跟蹤的基金),然后根本不理會市場如何波動、不理會行業、公司如何變化。也許你也少了很多“觀察、分析、判斷、博弈”的樂趣,不過,人生苦短,與其把時間空耗在這種賭博里面,不如去做點你愛做的事情吧。

  非常遺憾,目前市面上出售的幾乎所有投資書籍,都在教大家怎么選擇時機、怎么選擇股票。要想練真功,就得先廢掉原來的武功,把這些邪門外道的內力散去,你應該把這些書籍賣給廢紙回收站,也算對循環經濟作點小貢獻。

  妄想發現股票波動的規律、從而判斷買賣時機,這是不可能的。認為自己能夠預測漲跌的人,如果給予他100年的時間,去做這種實驗,惟一的結局就是失敗。在這個混沌的市場,哪怕是絕頂的天才,他們尋求漲跌確定性規律的努力,都以慘敗而告終。對這種時機選擇的努力,馬克·吐溫在《傻瓜爾遜》中寫道,“十月,是投機股市最危險的月份之一,其他危險月份依次是:七月、一月、九月、四月、十一月、五月、三月、六月、十二月、八月和二月。”在南海泡沫中虧損嚴重的牛頓哀嘆:“我能夠計算天體的運行,卻無法想象人類的瘋狂。”統計數據表明,你只有大約10%的機會,猜中市場處于波峰還是波谷,而一次成功的買賣,就需要連續兩次猜中,成功的概率是10%*10%=1%。如果靠這個進行投資,則需要至少十次的成功買賣(在一生中只進行十次買賣,對于很多國內投資者來說已經極少),十次買賣的時機選擇正確率,已經在億分之一以下。我在此張榜通告,如果你真的發現有人能預測股價漲跌,請馬上告訴我,我叫我家娘子一同出來看上帝。

  我的張榜想必無人理睬,大師們哪有時間理這種“無聊事情”,都忙著販賣他們的膏藥呢。現在倒是有很多人真誠地相信,雖然股價漲跌不可預測,但產業和公司的興衰周期,總是可以把握的。其實這也未必。

  1900年,英國的100強股票里,鐵路業是絕對的老大,占49%的市值。100年以后,鐵路業股票只占0.34%的比重;紡織業當時占5%,百年后變成0%;當時電報電話業只占2.5%,百年后占18.4%。而在2000年的100強股票里,市值占12.3%的石油天然氣業, 1900年僅占可憐的0.2%。2000年占市值11%的制藥業、占5%的信息技術業,在1900年更是為零。100年的時間,改變了多少王國、英雄,更何況產業、公司,就算比猜測股價漲跌的勝算略高,但仍遠遠不足以支撐必勝的交易系統,更何況我們談的是“跨越100年的投資策略”。還是那句話,在這個混沌的世界里,追求確定性的預測,仍然超出了人類理智的極限。任何天才只要作判斷的次數足夠多,一定會向平均數回歸。哪怕是巴菲特,他已經一再地突破這個“回歸平均數”的定律。他現在僅僅做了五十年,如果再給他五十年,我相信也難免要向平均數回歸。如果頭腦繼續保持清醒不出昏招,他的長期業績表現,我覺得會日益接近于指數基金。

  不過,我們得承認,在保持謙虛的前提下,人類的理智仍然是偉大的。雖然沒有完美的答案,但我們有了次優的選擇:指數基金。很多人喜歡把這些概念混淆起來:道瓊斯指數與美國整體股市、恒生指數和香港整體股市、國企指數和H股整體、日經指數和日本股市、金融時報指數和英國股市。弄不清這些指數和市場的本質區別,也是他們找不到正途的原因之一。

  這些指數和各自所在市場的區別,就在于指數有所謂的“適者偏差”和“勝者偏差”。先講“適者偏差”。用通俗的話來講,區別就出在指數的編制方法上面。我們現在看到的這些指數,從道瓊斯到恒生指數,從金融時報到日經指數,其中的成份股,全都是多年殘酷血拼的幸存者,那些被踢出局的公司,早就已經被剔除出指數。也就是說,指數永遠給你展示市場較為美好的一面。

  “勝者偏差”加重了“適者偏差”的影響,進一步造成指數的“強者恒強”效應。經營管理越好、運勢景氣越好的公司,在指數中的權重就越大。需要提醒的是,很多人指責現在的指數,認為大公司股票所占的權重太大,導致指數的作用“失真”,這種指責并不對。以英國的金融時報指數為例,1900年最大的5家公司所占比重,高達30%左右,最大的10家公司所占比重超過50%。在20世紀的大部分時間里,大公司所占的比重一直在下降,直到90年代才開始反彈,不過,仍然趕不上1900年所占的比重。無論大公司的權重下降還是上升,都改變不了一個事實:在足夠長的時間內,由于“勝者偏差”和“適者偏差”,指數總是強于整個市場。比如,前文曾講過,假設你在1900年初,將1萬英鎊投資于英國的整體股票(以荷蘭銀行/倫敦商學院指數為標的),100年后它將變成1.6946億英鎊。但如果你投資的不是整體股票,而是持續投資于《金融時報》100之類的指數,收益將比這個數字大很多很多。

  所以說,現在很多人所抱怨的“賺了指數不賺錢”、“跑不贏指數”,根本就是一個必然現象。指數不等于市場,從長遠來看,指數一定會強于市場整體。隨著基金在市場中的比重增加,當它們本身成為市場時,就會被自己所擊敗。假如有1000家基金構成市場主體,其中一定只有少數基金能夠超越平均數,理解這點并不需要太多的數學知識。而指數基金則不同,由于指數從長期來看必定超越市場,所以,大多數進行“選擇時機、選擇股票”的積極型基金,在長達100年的競爭里,必定會敗于“無為而治”的指數基金。

  你也許會問,為什么那些投資書籍、投資學教授、證券分析師、基金經理、理財專家,都沒這樣說呢?老兄,巴菲特不是早就說過了嗎?“永遠不要問你的理發師需不需要理發”,人家要是告訴你這一套,豈不是把自己的飯碗全都砸掉了?超越100年的投資策略,就是如此簡單,也許會令你震驚而不敢相信。就像《金剛經 “一切有為法,如夢幻泡影,如露亦如電,亦作如是觀”。《金剛經》從頭到尾,就是在講兩個詞:謙虛和信仰。投資也是如此。
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